Mis seal salata, olen sellist väljendit tüütuseni kuulnud. Üks mu tuttav on rahuldanud oma soovi „huvitavaid asju teha” näiteks ostes kunagi oma portfelli punni AVNX’i aktsiat, selle asemel, et teha näiteks benji-hüppeid, mis võiks ju teoreetiliselt olla igati sarnase adrenaliinikoguse allikas. Tavaliselt ollakse pisut üllatunud, kui ma sellise jutu rääkija suhtes kiiresti pisut ebaviisakaks muutun. Mina nimelt ei soovita kellelgi oma rahaga vähemalt investeerides midagi huvitavat teha.
Kas kaubelda või investeerida?
Tavaliselt tavakäibes olev “lühiajalised kauplejad kaotavad alati kokkuvõttes raha” on sisult eksitav. Tõusva turu korral teenivad enamasti ka lühiajalised kauplejad raha, kuid jäävad turutootlusele alla oma tehingukulude tõttu. Ca 5% treideritest (versus 20-30% fondijuhtidest) löövad pikemaajaliselt turuindeksit. Parimad päevakauplejad tunduvad olevat need, kes annavad endale selgelt aru, et “mul on õigus” ei maksa turul midagi ja saavad vähese stressiga üle/välja olukordadest, kus neil õigus ei ole. Kiire reaktsioon ja väike kauplemismaht annab (uudiste)kauplemises väikese eelise ja seetõttu on tihti paremad treiderid nooremad kui 30. Selline vanus ongi tavapäraselt suuremate riskide võtmise aeg, kuid suurem osa päevakauplejaid saaksid oma nooruse keskmiselt isegi kindlamalt enda kasuks pöörata pikema eesseisva investeerimishorisondiga ja rohkem aktsiate suunas kallutatud portfelliga.
Tõeliselt huvitav investeerimis/kauplemisstrateegia on kõik momentumiga seonduv. Muuseas üsna suur osa hedge-fonde kasutavad oma tootluse saavutamiseks mingil moel kokkuvõttes turutrendi võimendamist ja positiivsed börsiaastad tähendavad ka neile head tootlust.
Arvamus, et turud on oma olemuselt efektiivsed ja aktsiate hinnad pidevalt kajastavad kogu ettevõtte kohta teadaolevat informatsiooni, pole ajalooliste andmete põhjal üheselt selge. Hiljuti London Business School’i ABN Amro tellimusel tehtud uuring näitas, et momentumil on kalduvus püsida – suurimat positiivset tootlust pakkunud UK aktsiad on aastatel 1900-2007 viletsamat tootlust näidanud aktsiaid enamasti löönud ka järgneval aastal. Selline olukord on 20-ndal sajandil ja tänini arenenud turgudel üldjuhul pigem investori kasuks töötanud isegi suuremaid tehingukulusid arvestades.
Viimasel 10-l aastal USA’s see strateegia kaotas raha, uuringu läbiviijate arvates 2000-ndate alguses nähtud tavapäratult suurte liikumiste tõttu. USA turg, mis on kõige konkurentsitihedam maailmas, võib selle idee olla juba minu arvates “läbi närinud” (100 aastat võiks selleks olla piisav?) ja on ainult aja küsimus, millal ka muu maailm sellega tihedamalt vastu näppe hakkab saama. “Momentumi surm” väljendub näiteks järjest lühemaajalistes liikumistes, millele enam ei jõuta seetõttu harjumuspärases ajaraamis reageerida ja on suur oht viimasesse vagunisse sattuda. Tihti raputab investori sellisest strateegiast välja (viimasel ajal isegi päevasisene) volatiilsus, mis võib stop loss orderid ootamatult käiku lasta ja investori sellega positsioonist ilma jätta. Probleemiks võib osutuda kahanenud likviidsus, mis ei võimalda tavapärase suurusega positsioone võtta või kinni panna.
Loomulikult on USA’s praeguseks tekkinud juba ka fondid, mis sellist ühes või teises suunas üle võlli liikunud momentumit püüavad, näiteks investorite poolt kasutatavate sõnade, hoiakute jms sentimenti reetvate asjaolude põhjal ära tabada, eufoorilisemate sõnavõttudega pärjatud instrumente (mina teen seda mõnikord näiteks AAPL aktsiaga) lühikeseks müüa ja pikalt matusemeeleoludes viibinud aktsiates pikaks minna. Huvilised võivad uurida USA’s näiteks MarketPsy Capital tegevust. Tihti pole mullistuvate aktsiate hindamisel enam fundamentaalnäitajatel ammu mingit tähtsust, mistõttu ainult neid aluseks võttes liiga lühikese horisondiga lühikeseks müük on üks kindlamaid viise oma raha põletada.
Turule neutraalne investeerimine
NASDAQ hinnamulli lõhkemise õppetund käes, tõusis pisut rahulikumat elu ja stabiilsemat tootlust eelistavate investorite hulgas järjest enam ausse turule neutraalne investeerimine, kus eelistatult subjektiivne inimfaktor oma emotsioonidega liiga palju ära ei saaks rikkuda. Juba ajalugu näitab, et asjade korralikuks tuksikeeramiseks rahvusvahelisel skaalal ongi vaja quante – LTCM näitel, aga kordamine on teadupärast tarkuse ema. Tihti tegutseb sellisel põhimõttel investeeriv hedge-fond kokkuvõttes samuti üsna triviaalsel moel. Ollakse pikad väärtpaberites, mida mingitel eeldustel peetakse allahinnatuks ja lühike instrumentides, mille hinnad on nendega võrreldes ülehinnatud. Investoritele serveeritakse seda, kui turule neutraalset strateegiat. Enamasti see mõnda aega üpris suure tõenäosusega töötab (sarnaselt momentum-strateegiatega), eriti hästi töötab see strateegia muidugi siis, kui sellisesse tootesse raha sisse voolab. Pole kindlamat võimalust allahinnatud (ja tihti ebalikviidse) väärtpaberi hinna tõstmiseks kui selle järjekindel ostmine.
Sama töötab muidugi ka vastupidi. Kui raha fondist välja läheb, tuleb sedasama imepärast tootlust näidanud ebalikviidset vara kuidagi müüa. Kui raha läheb sarnase strateegiaga fondidest välja üheaegselt, on tulemuseks seni vähetõenäoliseks peetud järsud liikumised eelkõige väiksema turukapitalisatsiooniga ettevõtete aktsiahindades või ebalikviidsemates võlainstrumentides. Viimase aasta jooksul on sellist sundmüügile viitavat positsioonide vähendamist korduvalt tunda olnud ja minu arvates näeme seda veelgi. Suurenev instrumendi volatiilsus toob pahatihti kaasa suurema skepsise võimenduse pakkumisel selle tagatisel ja sellest võib pahatihti areneda negatiivne hinnaspiraal, mis instrumendi hinna kokkuvõttes veelgi allapoole toob. Õnneks on finantsturul olemas ka “raisakullid”, mis tavaliselt sellist sundmüüki ühel hetkel ära kasutavad ja odavalt saadud varad lõpuks mõneks aastaks oma pessa laagerdama tassivad.
2007 osutus olevat kokkuvõttes paras peavalu long-short strateegia erivormile – seni mitmel järjestikusel aastal üsna edukalt töötanud jeeni (või CHF) -carry trade’le. Alates 2001 on Jaapani Pank sealseid intresse hoidnud praktiliselt 0’s ja jeen on vaikselt enamiku teiste valuutade suhtes allavett loksunud, pakkudes ideaalset võimalust kasutada selle laenamist mistahes muu paremat tootlust näidanud vara ostmiseks. USA’s asuti eelmisel aastal intresse alandama ja jeen kokkuvõttes tugevnes USD vastu. Kaasnenud volatiilsus kõikvõimalikes carry trade teises osapooles (näiteks maavarad, arenevate turgude aktsiad jms) oli osalt selle lihtsa teenimisvõimaluse mõneks ajaks ammendumise protsessi kõrvalnähtus.
Tihti liigitatakse finantstoodete müügiinimeste poolt “turule neutraalne lisand portfelli” alla ka volatiilsuse müük, kuid pigem on selline käsitlus eksitav. Tavaliselt on turgude langedes kasvanud ka volatiilsus ja seega müüdud volatiilsuse negatiivne väärtus portfellis võib siis suureneda. Positiivset tootlust pakub see strateegia peamiselt siis, kui volatiilsus langeb – tavaliselt turgude tõustes, mistõttu on küsimärk, kas seda strateegiat kasutavate hedge-fondide lisamine portfelli nende üpris kõrgete tasude eest on kokkuvõttes alati mõistlik võrreldes lihtsalt turuga sarnaneva odavama investeerimisportfelliga. Samas lisades portfelli olemasolevatele positsioonidele volatiilsuse müügi covered-callide müügi vormis või müüa müügioptsioone alusvarale, mida tegelikult sooviks pikema vaatega omada, on praegugi osa meie strateegiast. Kokkuvõttes enam-vähem paigalseisva või ka kergelt langeva/tõusva turu korral on ajalooliselt buy-write tavaliselt turutootlust löönud.
Praegu 2%/20% makstavate tasudega hedge-fondide asemel saavad sellised strateegiad ka väikeinvestoritele lähemas tulevikus kättesaadavaks, makstes sellise idee+screening+computer trading toote teenustasudeks vaid murdosa sellest. Mõnda sellist produkti pakuvad juba praegugi/peagi mõned tihtipeale Prantsusmaalt pärit pangad. Näiteks SocGen vms, kui mõni uus “Jerome” neil vahepeal kogu omakapitali “mul on õigus!” tõestamiseks vastu taevast ei põruta, mistõttu neile läbi ajaloo ongi selliste automatiseeritud toodete pakkumine järjest rohkem meeldinud, kui lootmine liiga pikalt lõunatata ja pahatihti streikida armastavale inimfaktorile.
Ühe uue hedge-fondide strateegia immiteerijana teatas näiteks Šveitsi pank Credit Suisse hiljuti koostööst mitme omal alal tunnustatud akadeemikuga, mis võiks turule tuua rea hedge-fondide sarnase investeerimisstrateegiaga tooteid. Sarnaste toodetega tegelevad ka teised investeerimispangad, nagu näiteks Merrill Lynch, Goldman Sachs ja Deutsche Bank, kes viimase pooleteise aasta jooksul on hakanud oma toodetega hedge-fonde “kloonima”. CS plaanib välja tuua kolm klooni, mis püüavad saavutada suunatud aktsialiikumise, relatiivse väärtuse arbitraaži ja taktikalise kauplemise strateegiat. Tüüpilised tasud selliste toodete eest on 100-120bp aastas.
Kokkuvõtteks
Momentumit kasutavate investeerimisstrateegiate kohta on muidugi mõttetu öelda, et sellega on asjalood ühel pool ja see enam ei tööta. Alati, kui leidub huvitav idee, mille puhul on võimalus kolme-nelja lausega (USA investori puhul 3-4 sõnaga) selle eesseisva tõusu põhjus investorile selgeks teha – küllap see kaup ostjaid leiab. Esimesed sellega ka teenivad ja see meelitab liimile üha uusi investoreid. Kuni siis kokteil ühel hetkel küllastub ja ühtäkki hapuks läheb.
Pühendunud ja õppimisvõimeline investor saab keerulisemaks muutuvates oludes ikka hakkama. Oma nägemist (eelistatult ilma pilgutamata) ekraanivahtimisega mitte ära rikkuda soovija jaoks tundub siiski mõistlik investeerimine just võimalikult “ebahuvitav”. Kaubelda võimalikult vähe, et tehingukulud oleks madalad. Hoida oma portfellis varaklasside jaotus vastav oma riskitaluvusele ja investeerimishorisondile. Rebalansseerida kas uut raha lisades või ülearu kasvanud positsioone (mitte liiga tihti, näiteks kord aastas) vähendades ja kahanenud väärtusega osa suurendades. “Huvitavad”, eelistatult ülalt piiramata tootlusega instrumendid, uued turud, tehnoloogiad, toorained jne võiksid moodustada väiksema osa investeerimisportfellist, mille peamine osa võiks olla selline, mis üle pikkade aastate suure tõenäosusega alles on ja mis midagi ka juurde teenib.
Kristjan Hänni
AS Kawe Kapital